文/倪相仁

周四凌晨，美聯儲如預期降息25個基點，由於市場對此降幅已有強烈反應，當最後結果達不到超預期的50個基點時，港股和A股均出現衝高回落。港股周四成交高達4133億元，是近期的新高，徒增後市的短期回吐壓力。這是今年美聯儲第一次降息，跟以往很不同的是，核心通脹依然維持在2.9%高位，美股也處於歷史頂峰。這到底是美聯儲基於基本面獨立作出的判斷，還是政治壓力下不得不作出的妥協，相信投資者心中有數。對於港股，肯定樂觀其成，因流動性的持續改善，可支持牛市走得更健康、更遠。

今年以來中資股兩大主要市場（港股和A股）總市值增加了3萬億美元，兩家市值最大的互聯網龍頭股，期內分別升98%、56%。中資股回勇，關鍵原因有兩個：一是大家覺得經濟要「回暖通脹」（即「再通脹」預期）；二是中國在AI自主可控上有進展（比如DeepSeek發布新版本）。近期市場聚焦的芯片技術、光刻機突破，也是科網股股價急升的猛藥。此外，中美關係緩和、港股IPO翻身、資金從債市流向股市等，也推高了行情。

這次牛市不像以往般，由基本面帶動，因此即使有很多人從股市獲利，心裏也不踏實。但是平視全世界的股市，靠增加流動性、靠估值抬升敘事的牛市不只是中國獨有。根據統計，佔全球90%市值的主要股票市場中，有8個都漲到了歷史高點，而港股還比2021年的高點低17.47%。況且，中企上市公司盈利已出現改善，今年上半年港股、A股公司盈利分別上漲了3%和6%，未來幾年的盈利增速也不錯。

過去20年，A股、港股共經歷了47次牛市，其中80%的升幅都來自估值的抬升，盈利只是輔助。高盛認為中資股走成「慢牛」的條件比以前好：一是政策改革讓股市更規範（如保護股東收益），二是有更多「長期資金」（如社保、保險）進場穩波動，三是槓桿監管更嚴，不像以前般大起大落。

從歷史經驗看，美聯儲預防式降息模式開啟後，對股票資產總體利好，而港股彈性尤為值得重點留意。以降息後半年收益率觀察，主要股市的表現分別為美股9.4%、歐股9.2%、日股21.1%、新興市場股票整體7.8%、港股32.2%。美聯儲降息，美股受益於估值擴張加經濟韌性，而非美市場尤其是港股，則受益流動性寬鬆。

港科技龍頭升浪未完

港股兩大互聯網龍頭股，現時PE（市盈率）分別為20、27倍，雖然年內漲幅看似很高，但在美元貶值和降息預期的寬鬆環境下，有AI敘事加持，若對標美股十巨頭，港股這些科技龍頭的上升潛力頗大。

對於美聯儲此次降息對市場帶來的影響，中金的看法比較到位。中金認為議息結果中規中矩，對未來的降息路徑，不但沒有超預期而且存有分歧，而當前市場和各類資產計入的降息預期已經不少，因此預計在短期內，持續了近一個月的「寬鬆交易」可能暫緩一段時間。

對中資股市場而言，短期受流動性提振，小盤和成長股或佔優；如果內地政策不能配合強化這一表現的話，則應該更加關注基本面支撐的結構和中美映射機會。中美映射鏈條，如科技方面的算力、機器人和果鏈，以及降息後美國地產鏈相關的工具家裝傢具家電等、與投資相關的機械和有色；基本面景氣改善的板塊，如互聯網，科技硬件、消費電子、創新藥、有色、非銀等。

（來源：大公報A11：經濟 2025/09/21）