文/鄧宇

「關稅戰」陰霾下，美元的衰退不可避免，美元指數的快速下跌和美國中長期國債收益率的迅速飆升即是明證。隨着「去美元化」加速，更大規模的本幣結算、非美元強勢貨幣的逐漸崛起，以及中央銀行數字貨幣（CBDC）的研發測試提速，反映了國際貨幣體系的重構趨勢。

數據顯示，截至2024年末，美國政府債務佔國內生產總值（GDP）的比重上升至120%左右，美元在全球已分配外匯儲備份額的比重則下降至57%左右，2000年末美元的份額高達71%。與此同時，全球美元資產及其債務的貨幣結構也將發生深刻變化。

美元衰落兩大原因

以美元為主導的國際貨幣體系是「二戰」雅爾塔體系的歷史產物，在1970年代美元和黃金脫鈎所構築的「布雷頓森林體系2.0」為美元的衰落也埋下了伏筆。近年來，美元在持續走強的同時，地位卻呈相對衰退趨勢，主要有兩方面的原因：

一是兩次危機對美元產生了較大的負面影響。2008年金融危機和2020年新冠危機期間，諸多亂象凸顯了美國政治經濟脆弱性的一面，包括國內民主政治的衰敗、種族和利益階層的撕裂、金融與實體經濟的嚴重背離、貨幣政策政治化風險、財政赤字貨幣化風險等。國際貨幣基金組織（IMF）統計顯示，2008年國際金融危機後，美元在全球外匯儲備中的年均佔比從當年的63.37%，連續三年呈緩慢下降態勢，直到2012年才開始緩慢上升；新冠危機期間，美元在全球外匯儲備中的佔比從2020年一季度的61.79%降至四季度的59.02%。

兩次危機深刻反映出以美元主導國際貨幣體系所存在的不可調和的矛盾，長期依賴美元將付出更高的成本代價。如今美國以「對等關稅」威脅同世界「脫鈎」已經產生了持久的負面效應。美國的商品出口和進口在全球的比重也在下降，截至2023年二者的比重分別為8.5%和13.1%。相反，新興國家貿易規模和份額快速上升，非美元支付結算的份額也隨之提升。

二是世界其他主要貨幣的崛起。除了美元自身地位的相對衰退，世界其他主要貨幣的崛起勢頭正在加強。以歐元區和中國為代表的主要經濟體發展迅速，基於其龐大的經濟規模、支付結算份額以及貿易領域的重要影響力，歐元和人民幣對美元的替代性作用日益凸顯。根據環球銀行金融電信協會（SWIFT）最新數據，2025年3月，歐元佔比升至37.13%，人民幣佔比升至2.2%，分別為全球第二大和第五大國際支付貨幣。

由於美國關稅和貿易政策的不確定性上升，美元資產的風險敞口擴大，新興國家官方機構及企業轉向非美元貨幣結算的趨勢加快，外匯儲備資產日益多元化。不完全統計，俄羅斯央行儲備資產美元的佔比不足10%，歐元、黃金及人民幣的比重上升，印度央行外匯儲備美元資產的佔比從2018年的65%下降至2024年的52%。

國際體系的三類變遷

其一，美國債務體系的「無解」加劇「特里芬難題」。美國財政部最新數據顯示，2025財年上半年（2024年10月至2025年3月）聯邦財政赤字達1.3萬億美元，為美國歷史上第二高的同期赤字紀錄，僅次於2021財年上半年的1.7萬億美元。美國聯邦政府債務規模不斷攀升的同時債務利息支出規模也在持續擴大，巨額財政赤字對美元的信用及未來價值構成巨大威脅。國際金融協會（IIF）發布報告指出，關稅及美國政府效率部（DOGE）削減開支的舉措無法為大規模減稅提供資金來源，預計美國國債的發行量將急劇增加。

2024年11月，美國白宮經濟顧問委員會主席斯蒂芬·米蘭撰寫的《重構全球貿易體系用戶指南》提出，美國面臨的核心問題之一源於美元作為全球主要儲備貨幣的特殊地位，這導致美元長期被高估，進而損害了美國製造業的競爭力並加劇了貿易逆差，即「特里芬難題」。但該問題至今並未有解決的出路，而訴諸「對等關稅」顯然產生適得其反的結果，加劇了「特里芬難題」，削弱美元的穩定性。世界銀行研究預測，2030年美元的國際儲備貨幣份額可能下降至50%左右。截至2024年末，外國投資者持有美國國債的比例從高峰時的55%下降至24%。

其二，「關稅戰」及美國「脫鈎」催生「去美元」浪潮。美國製造「脫鈎斷鏈」風險，同時推行「長臂管轄」威脅到全球金融安全，本輪史無前例的「關稅戰」更加快全球範圍內的「去美元化」浪潮。過往案例充分揭示了美元霸權的溢出風險，比如2012年美國聯合歐盟將伊朗從SWIFT系統中剔除，使得伊朗無法使用美元、歐元及其他國際貨幣進行跨境交易。由於新興國家普遍面臨金融制裁及次級制裁風險，「去美元化」的需求更大，表現在替代美元的本幣結算規模逐漸擴大，以及更高效率、安全性更強的中央銀行數字貨幣（CBDC）發展明顯加快，不少國家尋求搭建獨立於美元之外的國際支付結算體系，以規避美元結算系統的安全風險，以及可能遭遇的制裁風險。

2023年中俄雙邊貿易中本幣結算比例超過90%，中國與東盟、歐盟的本幣結算比例分別達到38%、34%。鑒於美元資產的風險增加，新興國家大幅增持黃金儲備，世界黃金協會的數據，近三年來，全球央行年購金量達1000噸，其中大部分是新興國家的央行。雖然「關稅戰」有所緩和，但「美國優先」戰略對全球經貿體系仍構成巨大威脅，美元的不穩定和美債的不可控風險仍存，「去美元化」將加快從區域延伸到全球範圍，而且「關稅戰」削弱了美元的地位和信用，未來「去美元化」將可能加速從量變走向質變。

其三，全球經貿體系的變革將加速貨幣體系重構的進程。2008年美國爆發金融危機以來，全球各國開始重新審視以美元為中心的世界金融秩序穩定性的問題。數次經濟與金融危機的發生絕非偶然，突出地表現了國際金融體系脆弱性和複雜性，更加折射了以美元為主導的國際貨幣體系的內在矛盾。

全球化的發展將全球的金融市場融合連接，一方面帶來了金融的國際化合作，促進了經濟和貿易的快速興起，國際金融的互聯互通程度日益提升，帶動了整個國際金融秩序向開放便利、合作共贏的趨勢發展；但另一方面，發達國家與新興國家在國際金融體系建設、風險管理機制和技術層面嚴重不對稱，而且發達國家設立的舊國際金融制度和出台的貨幣政策，極易引發全球金融風險，導致新興國家金融市場的風險劇增。

因此，只有改革現有的國際金融秩序、提高新興國家在國際貨幣基金組織、世界銀行的話語權，加強全球貨幣政策的協調機制，才能有效維護金融市場的穩定、防範系統性金融風險，已成為越來越多國家的共識。從全球經貿的增長來看，新興國家逐漸在體量規模上佔據更大的國際份額，跨境支付結算的需求更大，嚴重依賴美元支付系統正面臨嚴峻的風險挑戰，未來迫切需要加快國際貨幣體系重構，非美元資產的佔比有望上升。

加快「去美元化」進程

「特里芬難題」至今仍未解決，表明美元在國際貨幣體系的內在矛盾不可調和，「米蘭報告」所指的解決方案可謂「病急亂投醫」，美國的商品貿易逆差不斷攀升，同時美國債務赤字持續擴張，而美元利率較長時間內仍維持在高點，意圖通過「對等關稅」來扭轉「雙赤字」問題製造了美元更嚴峻的困境。

歸納來看，「關稅戰」後國際貨幣體系將可能出現兩方面的變化：一方面，「去美元化」的進展將加快，更多創新的跨境支付結算系統和技術將催生更多元化的國際貨幣體系，包括全球儲備貨幣結構的調整（比如黃金儲備的大幅增加）、新興國家貨幣地位的上升，以及另類貨幣資產價格的上漲等；另一方面，美元資產的重構將引發新的不確定性風險，主要原因在於美元深嵌國際金融、大宗商品和銀行體系，「去美元化」的過程還需要完善非美元貨幣的信用體系，也將面臨現實的困境，比如黃金儲量的有限性、CBDC跨境應用的監管風險等。

（作者為上海金融與發展實驗室特聘研究員。本文僅代表個人觀點）

（來源：大公報A13：經濟 2025/05/26）