文/管濤

據世界銀行6月底時預測，今明兩年世界經濟分別增長2.9%和3.0%。然而僅隔一個月，國際貨幣基金組織（IMF）表示將進一步下調全球經濟增速預測值，並指出今年是困難重重的一年，明年形勢甚至將更為艱難，發生經濟衰退的風險已經上升。如果世界經濟二次探底，對中國經濟的影響與2009年相比將會怎樣呢？

顯然，世界銀行與IMF對世界經濟前景展望存在較大分歧。短期內世界經濟是否會再度衰退不太確定，但下行風險卻明顯上升。

世界經濟二次探底風險

首先，貨幣緊縮加快將抑制經濟復甦。

由於高通脹回歸，去年7月以來，共有75家央行實施了加息，各家平均加息3.8次。繼通脹暫時論破產後，今年5月、6月份美國消費者價格指數（CPI）通脹連創新高，也讓通脹見頂論備受質疑，美聯儲不得不激進緊縮。最近一個月時間，IMF連續兩次下調今明兩年美國經濟增長預期值。在利差和避險因素驅動下，國際資本加速回流美國，推動美元指數升至20年來高位，加大了其他發達經濟體的輸入性通脹壓力。

今年7月份，月均銅油比為66.3倍，較上年底下降48%，跌至2014年7月以來的新低。這反映宏觀需求走弱，全球經濟衰退概率提升。同期，美國和歐元區Markit綜合採購經理指數（PMI）均跌破榮枯線。近日10年期美債收益率連續下挫，7月22日收在2.77%。

其次，俄烏衝突加重世界經濟陰影。

由此引發的大宗商品價格衝擊降低了全球經濟增速，使數億民眾的生活成本危機加劇。7月19日IMF警告稱，如果俄羅斯停止向歐洲輸送天然氣，將導致歐洲多個國家的經濟嚴重衰退。這同樣是美聯儲心中的「刺」。美聯儲主席鮑威爾矢志緊縮貨幣堅決反通脹，但也坦言美聯儲管得了需求卻管不了供給，烏克蘭地緣政局造成的全球供應鏈中斷、能源糧食價格飆升就是其心中之痛。最近國際油價見頂回落，主要是市場開始交易經濟滯脹、需求萎縮。然而，如果經濟衰退沒有被證實，市場需求熱度不減，估計這波油價下跌也只是上漲的中繼，全球通脹仍將非常頑固。

再次，世紀疫情衝擊下世界經濟本就復甦乏力。

2020年新冠爆發，世界經濟衰退3.1%，跌幅遠超2009年的0.1%，2021年增長6.1%，僅略超過2010年的5.4%。到2021年，世界經濟實物量已恢復到疫情前水平，但仍有近一半經濟體低於2019年。2020-2021年，全球經濟兩年複合平均增長1.4%，低於2015-2019年趨勢值2個百分點，有近九成經濟體低於五年趨勢值。如美國，2020年衰退3.4%，2021年增長5.7%，兩年複合平均僅有1%，低於五年趨勢值1.3個百分點。

今年7月份，世衞組織還在警告疫情遠未結束。與疫情相關的擾動持續不斷，全球供應鏈遭遇新的瓶頸，商品和勞動力供給短缺加劇，投資者和消費者預期轉弱。恐再有什麼黑天鵝、灰犀牛，將世界經濟推入衰退。

最後，主要國家面對新的下行風險，缺乏政策應對空間。

上次歐債危機正值歐元區低通脹，時任歐央行行長德拉吉可以「不惜一切代價捍衛歐元」。而現在高通脹回歸迫使歐央行不得不改弦更張，7月份首次加息就達到0.5厘，一舉退出8年的負利率安排。儘管推出了應對金融碎片化新工具TPI（傳導保護機制），但歐央行行長拉加德在增長與通脹的兩難選擇下，對拯救歐債危機仍可能有心無力。歐央行加息當日，意大利爆發政治危機─總理德拉吉請辭。

經過2008和2020年兩次空中加油後，全球非金融部門特別是政府部門均已債台高築，進一步加槓桿的能力和意願有限。而且，各國基本已將經濟刺激手段用到極致，政策公信力嚴重受損，危機有可能會預期自我強化、自我實現。若末日博士魯比尼一語成讖，全球爆發經濟、債務雙重危機，「日本病」纏身的資產負債表衰退恐難避免。屆時，全球央行頭疼的可能不是通脹而是通縮了。

須留意外需可能萎縮

從實證角度看，長期以來，中國出口對人民幣匯率不敏感而是對外需敏感。將全球經濟實際增長分別與中國出口額（美元現價）和出口量增長做相關性分析結果顯示：1993-2021年二者均為高度正相關，相關性分別為0.979和0.984，其中2009-2021年分別為0.866和0.969。可見，2008年金融危機以來，全球經濟增長與中國出口額的相關性邊際上減弱但仍屬強相關，與中國出口量則依然高度正相關。

2008年金融危機，世界經濟溫和衰退，中國出口遭受重創。全球金融海嘯爆發後，2008年11月起中國出口轉為同比負增長，同年四季度和次年一季度國內生產總值（GDP）同比增速快速下滑。

為此，2008年底，中國宏觀調控迅速從防過熱防通脹轉向穩增長，推出了兩年四萬億元一籃子投資計劃。結果，2009年，中國出口額下降16%，出口量下降10.4%，但經濟增長9.4%；消費和投資對經濟增長的貢獻率分別為57.4%和85.1%，外需為負貢獻42.6%。

新冠疫情爆發以來，中國疫情防控有效、率先復工復產的紅利，全球出口市場份額跳升、貿易順差逐年擴大，但與疫情前的趨勢值相比，與名義GDP之比仍保持了基本穩定。2021年，中國外貿依存度為34.1%，較2015-2019年均值高0.7個百分點，貿易差額依存度為4.5%，高0.1個百分點；與2004-2008年均值相比，則分別下降了26.3和1.5個百分點。這反映了2008年金融危機以來，中國加快經濟轉型、產業升級的積極成果。然而，從以下情況看，全球經濟衰退、外部需求萎縮仍是中國必須正視的外部挑戰。

首先，外需對經濟增長的拉動作用仍不可低估。

過去兩年，外需對中國經濟增長的貢獻率平均為23.2%，今年上半年更高達35.8%，遠高於2015-2019年平均1.1%的水平，也高於2004-2008年的趨勢值6.1%。尤其是今年二季度中國經濟同比增長0.4%，全靠外需對經濟增長拉動1.0個百分點力挽狂瀾。

全球買中國商品，本應利好中國出口商定價。但自去年2月以來，中國貿易條件指數持續低於100，表明出口價格上漲跟不上進口成本的上升。美國從中國進口價格相對指數2018年以來持續低於100，今年上半年平均為95.23，較2021年全年均值低1.6%，較2019年低4.3%，表明中國貨相對其他外國貨在美國賣得也沒有那麼「俏」。這與國內需求不足，中國企業更多依靠國際市場消化產能，造成出口部門過度競爭有關。

其次，國內工業和投資恢復都與外貿出口有密切關係。

今年3、4月份，國內疫情散發，經濟循環不暢，5、6月份開始逐漸回歸正軌，但經濟仍呈現工業好於服務業、投資好於需求的K形復甦。上半年，工業增加值累計同比增長3.4%，服務業生產指數下降0.7%；固定資產投資完成額增長6.1%，社會消費品零售總額下降0.4%。這都與出口景氣相關。上半年，工業企業出口交貨值累計同比增長10.8%，較2020-2021年同期兩年複合平均增速高2.5個百分點；製造業固定資產投資增長10.4%，高5個百分點；規模以上工業增加值增長3.4%，高1.6個百分點。

再次，外需疲軟將會引起連鎖反應。

一是會直接影響製造業投資。今年上半年製造業投資佔到整個固定資產投資的30.5%，同比上升1.2個百分點。外需不景氣有可能加重市場預期轉弱，進一步抑制投資意願。

二是會影響就業。2020和2021年，受益於出口景氣，中國第二產業就業人數分別增加309萬和169萬人，逆轉了2013年以來持續環比下降的勢頭。今年5、6月份就業形勢有所好轉，也與同期出口景氣快速復甦有關。如果出口下滑，服務業復甦又受制於防疫常態化，則中國就業形勢將會更加嚴峻。

三是會影響消費。沒有就業就沒有收入，沒有收入就沒有消費。同時，就業和收入預期不佳，還會進一步推升預防性儲蓄傾向，抑制當期消費需求。

綜上，上半年中國的挑戰主要來自高效統籌疫情防控和經濟社會發展，下半年乃至明年則還要關注世界經濟二次探底可能引發的外部衝擊。儘管與十多年前相比，對外依存度下降增強了中國經濟抗外部衝擊風險的能力。但是，近年來受疫情影響，國內經濟復甦不均衡、基礎不穩固，對外需的依賴度邊際上仍有所加強。

2009年，中國在外需負貢獻的情況下，通過消費和投資雙輪驅動，才實現了經濟的V形反彈。這次外需的潛在波動對中國經濟的影響程度，將取決於內需接棒的速度和效率。故要更加注重三次產業、三大需求的均衡協調發展，落實好現行政策、謀劃好增量工具，採取前瞻性、針對性措施保住市場主體穩就業，用有效擴大內需對沖外需擾動的不確定性，避免內外需低迷的「雙碰頭」。

(作者為中銀證券全球首席經濟學家）

（來源：大公報A13：經濟 2022/07/26）