文/黃文濤
一、中國經濟增速會逐季回落嗎？
一季度增長低於預期主要是疫情反彈和就地過年對建築業、服務業造成客觀影響，上述不利因素已逐步解除。需求端逐步恢復，3月至4月的消費和製造業投資增速已有體現。下半年房地產投資和出口增速回落將拖累經濟增長。預測第二、三、四季度GDP同比增速中樞約8.3%，6.4%、4.7%，複合增速中樞約5.6%、5.5%、5.5%，即以複合增速衡量的增速頂部在二季度。
二、出口高增長還能持續多久？
2020年全球貿易額萎縮，中國出口正增長帶來份額提升。2021年以來與疫情相關的出口品類增速開始下降，帶動整體出口增速已邊際放緩，但當前海外供應鏈的修復慢於預期，需求端的恢復相對確定，中國較高的出口增速仍有望維持一個季度以上。預計下半年出口複合增速將明顯放緩，第二、三、四季度出口同比增速預測分別為25.0%、3.8%、-8.2%。
三、消費和製造業投資會持續低迷嗎？
當前社零增速仍偏低，但自去年二季度以來，消費支出也是逐季回升的。展望全年，限制消費的收入正逐步恢復，就業持續改善，消費意願也將有所提升，因此未來消費仍將向好。預計全年社零同比增長15.8%，複合增速為5.5%。利潤、產能、企業家信心、融資均支持製造業投資的回升，預計全年製造業投資同比增長中樞為8.5%，複合增速中樞為3%。
四、大宗商品漲價具備持續性嗎？
此輪大宗商品價格上行兩個重要因素為：（1）全球流動性寬鬆；（2）全球供給錯配。二者未發生根本性變化的情況下，大宗商品高位震盪不會出現拐點。下半年大宗商品或許高位震盪。而如果全球疫情控制和供給好於預期，需求弱於預期，大宗商品價格或緩慢回落。
五、PPI會傳導到CPI嗎？
PPI向CPI傳導出現結構性分化，傳導堵點出現在工業加工領域。雖然整體傳導不暢，但觀察到PPI加工、PPI一般日用品、CPI生活用品、CPI家用電氣的波動具有同步性；PPI上游價格可以傳導到日用品、家電等消費領域。雖然總體上CPI相對溫和，但下半年核心CPI仍有一定剛性。
六、哪些行業利潤會更有彈性？
從下半年的利潤來看，上游原料行業、中游材料行業中的11個行業是利潤增速最好的行業，其中黑色金屬的利潤修復是最好。但從價格邊際變動因素來看，我們認為周期板塊今年最大的行業以及基本告一段落，後續行情將弱於一季度。
七、製造業呈現哪些亮點？
上半年製造業結構上出現分化。首先生產方面，中游設備、科技醫藥行業仍保持較高增速，原材料行業生產有所放緩。其次，盈利方面，大宗商品價格高位推升原材料行業利潤；中游行業利潤受到擠壓。第三，從投資方面來看，科技、醫藥、原材料投資仍保持較高的增速。
八、社融與M2增速快速回落階段結束了嗎？
宏觀政策的總基調仍是保持連續性、穩定性、可持續性。預計全年社融新增量約30萬億元，社融存量增速從2020年末的13.3%逐步回落至10%至11%區間，回落最快的階段在3月（回落1個百分點）、4月份（回落0.6個百分點），後期回落幅度將逐月放緩。M2增速逐步從2020年末的10.1%回落至8.5%左右，4月是全年回落最為明顯的月份，下半年M2增速或震盪中小幅回升。
九、下半年財政收支壓力大嗎？
上半年財政支出速度偏慢主因房地產市場減速和基建類支出降低。在財政收入完成比例超過往年同期的情況下，支出節奏偏慢更可能是政府托底經濟動力不足、壓降非必要支出的結果。展望全年，財政收入存在超收可能，造成全年赤字不及預算，因此全年財政壓力相對較小。
十、專項債發行高峰會到來嗎？
1月至5月地方債發行的節奏明顯慢於往年，其中專項債僅使用限額的16.5%。我們判斷，6月至7月份地方債特別是專項債的發行量可能超過往年，而供給壓力的頂點可能出現在三季度。但是，地方債發行加速應是較為平緩的過程，因而可能沒有顯著的高峰，也不會對資金面造成明顯擾動。全年來看，在穩槓桿、平衡收支和穿透式監管的壓力下，地方債發行量存在低於限額的可能性。
（作者為中信建投研究宏觀固收首席分析師）
