文/朱 斌

隨着各項政策的出台與落地，A股面臨的內外環境發生方向性轉變，投資者的預期和信心都有了極大改觀。那麼，當前開啟的牛市還能持續多久？還有哪些因素會影響市場走勢？我們通過歷史比較與橫向比較，可以藉當前政策效果對於行情的助推作用看得更加清晰。

當年，日本經歷了泡沫經濟的破滅，但在過程中（1990至2003年），日本股市（日經225指數為例）依然經歷了四次年度或半年度級別的牛市（按國際通行標準，指數漲幅逾20%即為牛市），分別是：1992年8月至1993年5月、1993年11月至1994年6月、1995年7月至1996年6月和1998年10月至2000年4月。漲幅分別達47.1%、34%、56.5%和61.7%。

第一次牛市（1992年8月至1993年5月）的動因，主要是政策放鬆持續發力的累積效應。貨幣政策方面，日本政府提前一年發力，於1991年7月開始轉向寬鬆。日本央行將官方貼現率（ODR）從6%降至5.5%，並在接下來一年的時間內減息4次。至1992年7月底，日本公定貼現率降至3.25%。財政政策方面，1992年8月，日本財政部發布《金融管理政策》，鼓勵清算資產和抵押品等。日本股市於1992年8月18日觸底後開始回升，並在9個月內升至21055點，漲幅達47.1%。工業、可選消費和信息技術等行業漲幅居前。

第二次牛市（1993年11月至1994年6月）屬於經濟復甦階段性確認帶來的「小牛市」。彼時日本經濟開始出現微弱復甦的跡象，主要是由公共投資和消費拉動，工業生產指數也開始止跌回升。貨幣政策方面，日本央行在1993年2月和9月兩次下調了貼現率0.75個百分點。日股指數從1993年11月的16079點開始上漲，直到次年6月，漲幅達34%。

第三次牛市（1995年7月至1996年6月）的動因，是由巨額財政刺激計劃、平準基金、經濟復甦共同推動。貨幣政策方面，1995年4月，日本央行將公定利率降至1%，為30年來最低。財政政策方面，1995年4月，日本政府推出了價值14萬億日圓的一攬子經濟刺激措施。此外，1995年6月，日本財政部還發布了《振興金融體系的金融功能報告》，同月日本政府成立了「股市安定基金」，即平準基金，主要資金來自於銀行業。日本股市從1995年7月開始止跌回升，日經225指數從14485點上漲至次年6月底的22667點，漲幅達56.48%，工業、可選消費和信息技術等行業漲幅居前。

第四次牛市（1998年10月至2000年4月）是由巨額減稅、大幅度財政刺激、直接注資銀行推動的行情。1997年12月，日本政府宣布將在1998年減少2萬億日圓的所得稅。次年2月，日本政府明確引入公共資金來應對金融危機，包括用於注資的資金在內，共提供了30萬億日圓的公共資金。隔年3月，又根據《早期強化法》向15家銀行注資7.45萬億日圓，注資的主要目的是恢復對日本銀行的信心，從而恢復對整個金融體系的信心

財政政策方面，1998年4月，橋本內閣宣布16.65萬億日圓的「綜合經濟對策」，該經濟對策由三部分組成：1）通過增加政府開支和臨時減稅刺激國內需求；2）改善國家的經濟結構，增強國民經濟的長期發展潛力；3）提供便利以加速不良債權的處理。

日本股市從1998年10月初的谷底12879點升至2000年4月的20833點，漲幅達61.75%，信息技術和電信服務等行業漲幅居前。

上漲時間超過六個月

通過與日本當年泡沫經濟破滅後的各項指標、各項政策的綜合對比，筆者認為在當前政策環境下，A股延續上漲勢頭的概率非常高。與日本當年類似，中國也已經在政策端有了非常積極的響應，同時中國經濟增速與日本1990年也非常相像，但遠高於後者1990至2003年的平均增速，中國當下的城市化率要低於1990年代的日本，這是有利的方面。

當然，中國人口進入負增長階段，這個宏觀條件略微弱於日本當年。考慮到日本在相似的政策刺激下，股市經歷了四次牛市，取得了至少34%以上的漲幅，且上漲時間在6個月以上，最長的達18個月。

筆者認為，A股本輪牛市遠未結束，急漲之後有望震盪回調，但整體上漲過程卻將延續得比較久。

（作者為華福證券策略首席分析師）

（來源：大公報A11：經濟 2024/10/05）