天風視野/完善M1統計口徑 增強經濟前瞻性\宋雪濤
2024年12月2日，人民銀行正式表示將個人活期存款、非銀行支付機構客戶備付金納入M1（狹義貨幣供應）口徑，M1從原先的「流通中貨幣（M0）＋單位活期存款」，擴展為「流通中貨幣（M0）＋單位活期存款＋個人活期存款＋非銀行支付機構客戶備付金」。
M0、M1、M2主要是按照資金的流動性（能否直接用於支付交易等）進行劃分。在1994年貨幣供應量口徑劃分之初，中國還沒有個人銀行卡，更無移動支付體系，個人存款無法用於即時轉賬支付，因此居民存款（包括活期存款），均納入到M2（廣義貨幣供應），能夠用於直接支付的如單位活期存款則納入M1。
其後，雖然人民銀行多次修正M2和M0的統計口徑（分別在2001年、2002年、2011年、2018年對M2的統計範圍進行修改，在2022年對M0進行修改），但是一直沒有修正過M1口徑。
今次調整是對M1口徑的一次查漏補缺，1994年確定的口徑在當前並不完全適用。按照人民銀行官方表述，隨着支付手段的快速發展，居民活期存款已經做到了無需取現即可隨時用於支付，應將其計入M1。同時，非銀行支付機構客戶備付金，可以直接用於支付或交易，具有較強的流動性，也應納入M1（客戶備付金是支付機構預收其客戶的待付貨幣資金，比如支付寶、微信等）。
在口徑修正後，新、舊M1口徑雖然在趨勢上走勢一致，但是依舊有兩點變化值得關注：
一是隨着涵蓋範圍變大，居民活期存款與企業存款之間的變動不再影響M1。比如往年春節受年終獎發放等因素影響，企業存款向居民存款轉移，疊加春節錯位的影響，M1同比在每年年初會出現明顯波動。但是隨着居民活期存款納入M1口徑，春節資金波動對M1的影響明顯下降，這大大減弱了異常值對M1走勢的擾動。比如2024年1月，舊口徑M1同比從1.3%跳升至5.9%，但新口徑僅從1.6%升至3.4%。
二是隨着分項增多，單一科目對M1的影響減弱，M1同比波動降幅收窄。比如2024年10月，新、舊口徑M1同比增速分別為-2.3%和-6.1%。舊口徑下M1同比增速降幅大，主要是因為受手工貼息治理影響，企業活期存款大幅走弱，10月企業活期存款對M1同比增速的拉動為-7.7個百分點。但在新口徑下，受企業活期存款佔比回落影響，其對M1的同比的拉動從-7.7收窄至-4.8個百分點。同時，近期居民活期存款對M1的支撐一直穩定在1.5個百分點左右。這使得今年新口徑下的M1同比降幅明顯低於舊口徑下的M1同比增速。
熨平春節因素波動
不過，M1統計口徑變更的實際意義並不止於此。M1作為高流動性的貨幣供應量指標，一般會被用於表徵當前實體經濟的活躍程度。比如，M1同比增速高增（單位活期存款走高），往往表明當前居民消費意願（居民存款向單位活期存款轉化，如購房和消費）、財政擴張意願（財政資金下發，財政存款向企業存款轉移）、企業投資擴產意願（企業定期存款向活期存款轉移）的走強。
體現在數據上，M1同比增速領先PPI同比、現價GDP、工業企業利潤等經濟指標六個月左右。雖然本次口徑修正並不影響M1同比的走勢及其對相關經濟指標的領先性，但在春節等異常值減少後，新口徑M1同比增速與PPI等指標的相關性有望提升。
此前無論是出口導向型經濟還是投資導向型經濟，核心主體一直是企業，因此主要由單位活期存款為主的M1能較好地跟蹤經濟狀態，但隨着消費對中國經濟的重要性越來越高（體現為消費在GDP中的佔比提升），居民消費將通過活期存款的變動影響到M1增速，一定程度上提高了M1增速對企業投資和居民消費的表徵性。（作者為天風證券首席宏觀分析師）
