中行仍被市場低估/□大福證券
我們將中國銀行（03988）的目標價調高至3.60元，相當於2010年市帳率1.5倍。由於國際信貸市場的前景有所改善，在香港上市的中資銀行股中，我們認為中國銀行的重估潛力最大。中國銀行目前的市帳率為1.3倍，由於其日後的股本回報仍可超過13%，但該股仍被市場低估。
投資者過於憂慮集團的外幣投資及美元債券投資風險。中國銀行整體的外幣債券於09年第一季減少4%至861億美元，而該行的管理層致力減少該行的外匯投資，故其外幣債券將會進一步減少。此外，集團的美國按揭證券組合亦減少18%至僅131億美元，其中包括22億美元次按債券、10億美元Alt-A、32億美元non-agency及67億美元房利美及房地美相關債券。雖然09年第一季仍需為債券減值，但大市自4月起漸趨穩定，意味着業內進一步減值的機會不大，更不排除日後將出現回撥情況。
受淨利息收入下跌10%及手續費收入減少5%所拖累，中國銀行09年第一季的盈利減少14%至人民幣185.70億元。中國銀行的淨息差同比下跌63個基點至2.14%，跌幅相對溫和。其貸款帳目按季度增加16%，與其他銀行的水平相若。由於國際貿易減少令國際結算及外匯交易均有所下跌，加上資本市場疲弱令代理費用減少，均拖低中國銀行的手續費收入。
雖然集團於貿易相關業務相對較大，其中包括其大規模的香港業務，但中國銀行於09年第一季的貸款減值比率進一步下跌47個基點至2.29%，而其貸款覆蓋比率則上升6.25個百分點至123.43%。由於中銀集團人壽保險的保險索償金額減少有助集團的季內經營開支下跌15%，故其成本/收入比率亦同比上升1.6個百分點至33.1%。
成渝收入穩健增長
四川成渝（00107）兩條現有高速公路成渝及成雅的收入穩健增長，加上該公司新收費公路的收入，預期將可為該公司的整體收入帶來支持。按照相對便宜的09年預計市盈率12倍計算，我們建議買入該股，目標價為3.00元。
四川成渝為支付收購四川成樂高速公路的人民幣11億元而發行A股的計劃被拖延。但該公司將繼續進行有關收購事項，惟須待6月8日獲其少數股東批准方可作實。四川成渝亦就成都─自貢─瀘州─赤水高速公路成都至眉山段獲得興建、營運、轉移合約，估計建築成本為人民幣75億元。另外，該公司或將收購成南高速公路及遂渝公路四川段。如上述建築項目及收購事項均全面落實，則四川成渝經營的收費公路將增長逾一倍。經計及四川成渝的經營現金流及資本開支後，預期該公司的淨負債比率由08年年底的12%上升至100%。
四川成渝的08年純利增加10%至人民幣5.44億元，其營業額亦上升2%至人民幣13.4億元。去年初的雪災及同年5月的四川大地震均對四川成渝收費公路的交通流量影響輕微。去年全年，成渝高速公路的路費收入下跌5%，有關跌幅為成雅高速公路的路費收入上漲19%所抵銷。
07年6月起對貨車實施的新收費機制，對四川成渝的全年影響輕微。成雅的每架次平均收入上升15%，成渝則基本上維持不變。目前的收入標準乃按車輛重量而非車輛類型計算。超載汽車亦可被罰款。成雅的路費收入增加，不單單由於每架次平均收費上升，亦因日均車流量同比增加3%所致。另外，貫通成都及重慶的成遂渝高速公路於2007年下旬通車，部分車輛轉用該新公路，令成渝的交通流量減少5%。
在中央政府支持開發西部地區下，四川成渝將可繼續享有15%的優惠稅率，直至2010年年底為止。其後該公司的適用稅率則為標準稅率25%。
由於A股發行被拖延，四川成渝去年暫停派付股息，但計劃於緊隨該公司完成發行A股後的最少3年內，將其派息率維持在不少於40%水平，與自97年年度平均水平38%相若。
