一點靈犀/沃什出口術放鷹 加強預期管理\李靈修
美國聯儲局主席沃什之所以拒絕前瞻指引，無非是刻意模糊幣策路徑，在「聯儲獨立性」與「特朗普壓力」之間尋求平衡。他放出的抗通脹論調，旨在刺激市場完成金融緊縮，而非真的有意加息。可以預見，沃什時期的聯儲將以口頭預期導向（Open Mouth Orientation）替代公開市場操作（Open Market Operation），為OMO賦予全新含義。
在7月份議息會議（FOMC）上，沃什含糊其辭的表達，被外界解讀為通脹立場的軟化，直接導致了長期美債利率的飆升。為了糾偏預期，沃什上周在Jackson Hole全球央行年會上的演講明顯偏鷹，重申會堅持以個人消費支出（PCE）物價指數為基準的2%通脹目標。
前瞻指引易引發「鏡廳效應」
有趣的是，沃什的演講本身就帶有前瞻指引的色彩，只是沒有給出反應函數（幣策調整的參照條件）。為什麼沃什一再迴避常規的前瞻指引？這與其對「鏡廳效應」（Hall of Mirrors Effect）理解有關：當市場嚴重依賴聯儲指引去做投資，反過來也會影響聯儲決策的制定，雙方都把對方當做信息源，最終使得政策嚴重偏離現實。
沃什當然也有自己的小算盤，一邊特朗普的降息壓力揮之不去，另一邊聯儲獨立性遭遇質疑，閉口不言可以左右逢源。但付出的代價卻是市場預期混亂，債息波動加大。
央行應該如何與外界溝通？美國經濟學家坎貝爾（Jeffrey Campbell）於2012年曾經提出兩種模式：「奧德修斯式」（Odyssean）與「德爾菲式」（Delphic）：1）在荷馬史詩《奧德賽》中，奧德修斯命令水手把自己綁在桅杆上，以抵抗海妖塞壬（Siren）的誘惑，正在上映的諾蘭同名電影也展現了這一幕。這種指引方式強調央行對未來政策路徑的承諾，並以此約束自己的行為。2）德爾菲則是古希臘神諭的代表，而神諭往往是模糊的、留有足夠的解釋空間。這種指引方式下，央行往往不作硬性條件承諾，只是對經濟數據作出分析。
沃什的前任鮑威爾就在「奧德修斯式」指引上吃過虧。2021年鮑威爾鼓吹「通脹暫時論」，甚至炮製出「平均通脹目標」的概念為持續放水提供依據，結果導致通脹數據爆煲。聯儲只能推翻過去的公開承諾、激進加息，政策信譽也受到衝擊。
「只說不做」應對兩難局面
聯儲維護獨立性的具體表現，就是堅守通脹目標制。只要沃什表現出不惜一切代價控制通脹的姿態，市場自身就會完成對金融收緊的定價，從而抑制通脹繼續走高。這是一種典型的通過預期管理完成的緊縮，而不是通過實際加息完成的緊縮。
沃什心裏清楚，當前資金湧向AI產業，加息只會打壓非AI產業的融資需求，抗通脹的效果十分有限。但完全不提通脹，又會引來外界的疑慮與債市的動盪。
所以，沃什學會了「只說不做」，這也促成其從7月FOMC的模糊性鴿派，轉變為8月Jackson Hole的表演型鷹派，做到了真正的「口嫌體正直」。
上世紀90年代中期，時任聯儲主席的格林斯潘同樣面對着FOMC內部的加息壓力，他多次以「再看看」為理由、拖延幣策調整窗口。最終信息革命的到來大幅提升生產效率，供給側的爆發抵銷了需求過熱，通脹危機自行解除。
可能沃什也在期待AI革命會產生同樣的效果吧。祝他好運！
