滄海桑田/AI股去槓桿近尾聲 國產替代料跑贏市場\倪相仁
港股經過7月的暴力去槓桿，AI板塊的大幅調整似告一段落。8月是中報披露期，業績好壞會持續影響相關個股的表現，但整體上AI板塊正從震盪期進入反彈期，前陣子被腰斬但基本面穩定的內存芯片、PCB等AI硬件，有望受惠中報表現。在下半年，國產替代的增長前景最為確定，包括國產半導體、算力等行業，有望跑贏市場。
曾在6月份對AI熾熱炒作預警的海通國際首席經濟學家張憶東，最新的判斷是中資股當前已處於布局窗口，中國股市的硬核資產，有望在8月開啟秋季行情，特別是港股可能已先海外市場企穩。他認為，A股和港股自5月中旬率先調整以來，已提前釋放部分風險，目前行情已經基本確認底部區域，並轉入縮量磨底和蓄勢階段。
張憶東看好三大主題：一是高科技與硬科技，AI基建個股從上半年主題炒作為主，轉向立足於中期業績和估值性價比的基本面投資。AI應用的新興領域，如消費電子、機器人等；二是安全資產，覆蓋有色金屬、能源等關鍵資源品類；三是出海賽道，包括電力設備、化工、生物醫藥等。
無獨有偶，大摩自7月起看好港股，理由是全球波動加劇的大背景，從而傾向於在戰術層面配置港股，認為香港受益於更為獨立的股市周期，對內地貿易的敏感度較低；相較於更廣泛的新興市場組合，香港似乎展現出更強的韌性，這得益於融資性空頭頭寸的平倉，7月至9月期間將為香港市場復甦提供一個絕佳的機遇窗口。
不過，大摩亦關注中國監管層過去一段時間對資金外流的舉動，包括新出台的離岸政策，重新引發了市場對監管整體資本市場及資金流動立場的收緊擔憂。周四市場傳出中國監管機構正對離岸獲得的保險政策收入徵稅。大摩認為，從政府角度看，此舉旨在堵塞未受監管資本流動的漏洞，理由看似明確；然而，繼三月紅籌架構重組以及六月打擊跨境交易活動之後，私人投資管控持續收緊，整體監管環境日趨嚴格，令市場疑慮難消。
值得警惕的是，地緣政治風險又出現了暗湧。上周傳出美國正醞釀新政，逐步禁止進口中國光模塊。由於中國是美國AI基建（數據中心）的主要供應商，一旦完全實施，美國科技巨頭很難在短時間內找到替代方案，從而影響美國的數據中心大計，因為相關政策落地並不是一件容易的事情。不過，如果把此事放在中美下一輪高峰會的大背景下考量，就可能看到更為清楚，無非是談判前的心理戰。A股和港股事後的反應溫和，可以見市場並不認為此事可行。而高盛大摩趁負面消息，雙雙大規模買入剛在港上市的內地光模塊龍頭H股，更予人此地無銀三百兩之惑。
光模塊行業值得留意
光模塊是用於AI數據中心的光學組件，中國廠商生產的光模塊產品，早已是全球供應鏈的核心支柱，當前全球高速光模塊的供給格局，早已深度綁定中國產能。全球排名前十的光模塊廠商裏，有七家是中國企業，它們向美國頭部雲廠商供應的高速光模塊，佔比超過50%，是AI算力建設裏絕對的供給主力。
野村證券在最新的研報中推演，可能出現的情況是僅僅限制在中國製造的組件。如果是這樣，影響有限，像A股公司中際旭創、新易盛等龍頭早已提前布局海外工廠高端光模塊產能，應可規避產地限制。不過，如果美方限制所有中國廠商供應商產品，則會造成雙輸的局面，不僅全球AIDC部署進度受阻、成本抬升；而且中國頭部光模塊廠商在全球AI供應鏈高端市場佔主導地位，全球光通信產業鏈高度依存，中國可以通過對部分關鍵材料的掌控力，在供應偏緊的市場中製造新瓶頸。
