拔萃觀點/AI商業化加速 中資科技股看俏\鄭雪曦
上周港股跟隨全球市場震盪向下，市場風險偏好收縮。外部方面，中東局勢持續、油價處於高位，主要央行普遍維持利率不變，同時強調對能源價格和地緣衝突不確定性的觀望態度，通脹擔憂上升，交易員對降息押注下降，全球風險資產整體承壓；黃金亦受到流動性拋壓影響，回落至4500美元下方。結構上，本周多家公司披露財報，在當前風險偏好較低的環境下，市場對業績的容忍度明顯下降，更加關注利潤與現金流表現，對加大AI資本開支的科技權重股形成持續拋壓，恒生科技指數明顯承壓。
騰訊控股（00700）上周披露四季度業績，整體表現穩健，收入與利潤均實現雙位數增長，已連續多個季度保持增長趨勢，並明確表示將在2026年進一步加大AI相關資本開支和投入；但市場更關注AI投入對短期利潤率、現金流及股東回報的潛在擠壓，績後股價大幅回調，周跌7.21%。阿里巴巴（09988）亦於上周公布業績，即時零售及AI投入顯著拖累利潤與現金流表現，績後同樣承壓。但從業務層面來看，阿里在雲與AI領域的領先地位仍然穩固，本季度阿里雲收入同比增長36%，AI相關產品收入已連續第10個季度實現三位數增長，同時疊加平頭哥晶片出貨及雲服務提價等積極變化，業務基本面仍具亮點。整體來看，本輪調整更多反映的是市場在低風險偏好環境下對盈利和投入平衡的重新定價。
Token重構AI邏輯
上周初英偉達GTC大會提供了另一個觀察產業變化的角度。英偉達將Token（符號、標記或代幣）上升為AI時代的基礎單位，同時將行業重心從訓練進一步推向推理，強調模型在真實業務中的持續調用能力。在這一框架下，OpenClaw等Agent系統被市場視為新一代計算入口，模型的使用方式由一次性問答轉向連續執行任務，從而顯著提升Token消耗強度，使Token從技術指標轉化為可計量、可定價的商業單位。對應地，隨着單位Token成本下降與使用量提升，大模型公司開始具備更清晰的變現路徑，包括按使用量收費以及通過成本優化釋放利潤空間。
中國頭部互聯網公司近期的布局也與這一邏輯高度一致，並加速將AI能力嵌入既有流量與業務體系。阿里方面，成立Alibaba Token Hub（ATH），整合Tongyi Lab、Qwen、Wukong及MaaS等業務，同時推出企業級Agent平台Wukong，並將Qwen接入淘寶、支付寶、Fliggy、Amap等核心場景，實現從交互到交易的閉環；同時上調部分AI雲服務價格，其中AI計算相關服務上漲約5%至34%，部分存儲服務上漲約30%，反映AI使用強度與定價機制之間的聯動。騰訊則推出QClaw、WorkBuddy等Agent產品，並推進AI在微信、QQ、Yuanbao及企業工具中的落地，同時依託廣告、遊戲等高現金流業務為AI投入提供支撐，逐步將AI從輔助工具轉向可執行任務的業務組件。位元組跳動持續迭代Doubao模型並通過火山引擎推進企業側AI服務，同時加大算力與基礎設施投入。小米方面，MiMo-V2-Pro已處理超過1.5萬億Tokens，並與包括OpenClaw在內的多種Agent framework進行適配，在既有終端與生態體系基礎上切入高使用強度場景。
整體來看，市場短期受外部環境與風險偏好影響，科技股承壓，但中長期來看，產業側AI應用與商業化路徑加速推進，建議持續跟蹤其落地節奏。
（作者為拔萃資本集團分析師）
