集思廣益/提振信心 政策力度需超預期\中銀證券全球首席經濟學家 管濤
今年美聯儲貨幣政策或將由收縮轉為放鬆，全球外匯市場在多重因素影響下仍將面臨較大不確定性，人民幣匯率走勢仍存在懸念。決策層須採取一籃子超預期措施，切實改善社會預期。其中既要靠溝通引導市場，也要靠行動取信市場，提升政策公信力。
2024年要鞏固和增強經濟發展態勢，需要有一些實質性的舉措來改善社會預期。正如2023年底中央經濟工作會議上進行的總結，一方面肯定了中國經濟回升向好，高質量發展扎實推進；另一方面，也提出了問題，主要是有效需求不足、部分行業產能過剩、社會預期偏弱、風險隱患仍然較多，國內大循環存在堵點，外部環境的複雜性、嚴峻性、不確定性上升。
進一步推動經濟回升向好的態勢，政策主要是從五個方面發力：
其一，加大宏觀調控力度，強化逆周期和跨周期調節，繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策。
其二，堅持科技創新引領，培育增長新動能。科技創新引領現代化產業體系建設在今年九項重點任務中位列首位。
其三，全面深化改革開放，謀劃一些重點領域改革開放的措施，為經濟發展注入新動能。
其四，防範化解重點領域風險，統籌考慮房地產、地方政府債務和中小金融機構風險，守住不發生系統性風險的底線。
其五，着力擴大國內需求，用擴大內需的確定性對沖外需的不確定性。去年外需對中國經濟增長負貢獻11.4%，從連續四年的正貢獻轉為去年的負貢獻，而去年消費對經濟增長的貢獻率為82.5%，達到2000年以來最高，當然也有低基數的原因。2024年要激發有潛能的需求，擴大有效益的投資，促進消費和投資相互促進的良性循環。
總之，2024年穩增長的政策還是延續了以結構調整為主、政策刺激為輔的思路。
中國通脹率有望轉正
對於當前中國經濟發展的現實挑戰，辜朝明先生（野村綜合研究所首席經濟學家）在《被追趕的經濟體》一書中有些內容可供借鑒和參考。辜朝明指出，教科書一般認為借款人是天然存在的，然而當資產負債表受損和投資機會不足時，卻會導致借款人缺失，引發「節儉悖論」，即「我的支出」是「你的收入」，我不花錢就會減少你的收入。當所有人都不花錢，增加儲蓄時，經濟會走向蕭條，陷入通縮螺旋，在一個低的水平達成新的均衡。
辜朝明建議，此種情形下，短期來看，政府必須繼續借款並將私人部門多餘的儲蓄用於能夠收支平衡的公共項目，直至國內投資回報率得到長期改善。從長期來看，通過結構性改革提高國內資本回報率，但這通常需要十年或更長時間才能產生宏觀經濟效果。可見辜朝明並不否認結構性改革的重要性，但他也指出，結構性改革通常是一個慢變量，短期需要政府增加開支。
辜朝明認為，2012年前後，中國跨越了「劉易斯拐點」，經歷了工資的快速增長，這意味着中國處於「後劉易斯拐點」的黃金時代。現在黃金時代越來越短，歐美大概有三、四十年的時間，日本大概有二十年的時間，但是中國的黃金時代能維持多長時間還有很大不確定性，因為當前中國已經面臨「脫鈎」、人口老齡化和「中等收入陷阱」的挑戰。未來中國經濟增長需要企業投資和居民消費大力擴張，中國要實現2035年人均收入達到中等發達國家生活水平的遠景目標，沒有時間可以浪費，也沒有政策錯誤的空間。
2024年中國經濟發展具備四個方面的機遇：第一，政策疊加形成合力。去年財政增發了1萬億元（人民幣，下同）國債，今年還可以接着用結餘資金，同時財政還有進一步擴張的空間，如果對匯率波動有容忍度，那麼貨幣政策也有實施空間。第二，超大市場蘊含潛力。尤其是疫情衝擊在今年對經濟的影響有可能進一步減弱，會進一步釋放超大規模市場潛力。第三，改革開放激發活力。第四，現代產業蘊育機遇。
根據預測，今年名義國內生產總值（GDP）會快於實際GDP的增長，去年GDP平減指數是負的，名義增長是4.6%，預測2024年名義增長5.9%，居民消費價格指數（CPI）轉正為1.2%的溫和通脹，工業生產者出廠價格指數（PPI）從負增長轉為零附近的正增長，出口由上一年的負增長轉為正增長。不過，匯率是兩種貨幣的比價關係，中國經濟增長4.8%能否確保人民幣匯率一定升值，不僅要看中國還要看海外、尤其是美國的情況。
根據中央經濟工作會議精神，今年經濟工作有一項重要任務是切實改善社會預期。中央經濟工作會議要求，2024年要「穩中求進，以進促穩，先立後破」，多出有利於「穩預期、穩增長、穩就業」的政策。要增強宏觀政策取向一致性，把非經濟性政策納入宏觀政策取向一致性評估，強化政策統籌，確保同向發力、形成合力。提出不折不扣、雷厲風行、求真務實、敢作善為抓落實。對於做好當前經濟工作的五個規律性認識，實際上是重提以經濟建設為中心，發展是首要任務。
穩預期置於「三穩」之首，其重要性不言而喻。現在主要的矛盾在於我們的很多政策措施處於落後於市場曲線的狀態。穩預期不僅要靠說，更要靠做。2024年要堅持結果導向、問題導向，從三個方面實現超預期，提振市場信心：首先，通過實施超預期的宏觀調控措施，推動經濟運行回歸到合理區間；其次，通過超預期的改革開放舉措，用標誌性的事件重塑市場信心；再次，通過超預期的防範風險政策，引導主要風險因素趨於收斂。
美經濟對人幣影響的三種可能
去年12月3日，在論壇內部研討會上，筆者提出2024年美元和人民幣匯率走勢有三種情形。今年初以來國內外經濟金融形勢的演進，進一步堅定了我對上述問題的看法。對應着美國經濟的三個場景，2024年美聯儲貨幣政策及美元匯率走勢有三種可能的情形：
第一個場景是「軟着陸」，即美國經濟增速輕微放緩、失業率小幅走高伴隨着美國通脹持續回落。此種情形下，美聯儲不加息或者小幅降息，美元指數圍繞100上下窄幅震盪，但在「美強歐弱」基本面的支撐下，美元指數還是有支撐的。
第二個場景是「不着陸」，即美國經濟增速繼續維持正產出缺口，失業率處於歷史低位，通脹持續高企甚至重新走高。此種情形下，美聯儲小幅降息後不降息或者再度加息，在緊縮預期或再度緊縮的驅動下美元指數有可能重新走高。
第三個場景是「硬着陸」，即美國經濟突然失速甚至陷入衰退，失業率大幅走高，通脹快速回落乃至通縮。此種情形下，筆者預計美聯儲將快速切換至危機處理模式，大幅降息甚至重啟零利率和量化寬鬆，在避險情緒、信用緊縮警報解除後美元走勢會異常疲軟。比如2008年全球金融海嘯，世界經濟衰退，美元由於避險情緒推動，美元走強。第一輪量化寬鬆之後，金融市場平靜了，美元從2009年年初開始，有一波兩年的走弱行情，最多的時候跌破了80。
總之，美聯儲降息不等於美元必然走弱，在美國經濟不衰退的情況下，美元大體上是穩中偏強的走勢，只有當利空出盡以後，才有可能大幅走弱。
2024年，人民幣匯率受到國內經濟恢復和海外貨幣政策走向兩方面的影響，央行匯率調控只是為經濟調整爭取時間。人民幣兌美元匯率走勢依然存在較大的不確定性，預測也有三種情形：
第一種是中性情形，即中國經濟持續恢復，美國經濟「軟着陸」，美聯儲小幅降息，人民幣處於有漲有跌的震盪走勢，震盪走強或是走弱取決於兩個經濟體向趨勢值或者潛在增速收斂速度的比較。
第二種是樂觀情形，即中國經濟回升向好勢頭得到鞏固和加強，美國經濟「硬着陸」，美聯儲政策大幅轉向，人民幣匯率或呈現趨勢性反彈。
第三種是悲觀情形，即中國經濟繼續面臨下行壓力，美國經濟「不着陸」，美聯儲不降息或者重新緊縮，人民幣匯率或進一步承壓。
