宏觀漫談/「股權財政」能否替代「土地財政」？\粵開證券首席經濟學家 羅志恒
在房地產下行、「土地財政」難以為繼的背景下，尋找新的財政收入增長點、彌補財政資金缺口成為地方政府迫在眉睫的問題，「股權財政」受到眾多經濟學家和財政人士的關注和討論，希望國有資本和國有資源能在國家財政中發揮更大的作用。
有關股權財政，我們需要具備三點認知：
一、「股權財政」是新提法，不是新實踐
「股權財政」是指政府憑藉產權所有人和出資人身份從國有資產使用中獲得收入，對應的是「土地財政」，市場對其討論越來越多，但尚未有一個明確、清晰的概念。實際上，這是一種不嚴謹的提法，容易引發公眾對政府權利過度干預市場的認知和預期，且在實踐中早已有之。
一方面，部分觀點認為「股權財政」是提高國有資產的收益率。有專家通過簡單的測算指出，通過提質增效、提高國資總資產收益率一個百分點，則可產生超3萬億元的收益，彌補土地財政減少帶來的收入缺口。但實際情況是，財政部資產管理司數據顯示，2021年國有企業利潤總額為4.31萬億元（人民幣，下同），據此計算的國有企業總資產收益率為1.5%，提高一個百分點意味着利潤總額增長三分之二，實現難度較大。從上市公司來看，由於國企大多涉足重資產行業、公用事業等，其盈利能力長期低於民營企業。提高國有企業利潤率一直在推進中，但這是一個中長期課題，短期內難以迅速見效。
另一方面，部分觀點認為「股權財政」即發揮國有資本的引領和帶動作用，吸引社會資本參與投資具有核心競爭力的高新產業、國有資本實現保值增值，在實施資本市場有序退出後，投向下一個產業，實現良性循環。簡而言之，政府將原項目中的財政撥款補助變為投資和股權，即「撥改投」，實際地方政府已經這樣操作很多年了。進入21世紀後，政府希望解決創投企業股權融資市場失靈問題，又不希望以傳統直接財政補貼的形式耗費大量財政資金，政府引導基金模式應運而生。根據私募通數據，截至2023年一季度，中國共設立2126隻政府引導基金，目標規模12.9萬億元，已認繳規模約6.6萬億元。
二、股權財政短期內無法取代土地財政
首先，從收入體量來看，股權財政與土地財政相差巨大。2022年全國國有土地使用權出讓收入6.68萬億元，即使較上年減少超2萬億元，相當於一般公共預算收入的61.4%；國有資本經營預算收入5689億元，與土地出讓收入體量相去甚遠。同時「土地財政」不僅是指政府性基金預算中的土地出讓收入，還包括房地產貢獻的相關稅收，如開發環節的耕地佔用稅、城鎮土地使用稅、土地增值稅、企業所得稅，交易環節的增值稅、契稅、印花稅，以及居民轉讓環節的增值稅和個人所得稅等，同時還包括經營性房地產的房產稅等。2021年土地財政貢獻財稅收入佔全國財稅收入（一般公共預算收入與政府性基金預算收入之和）近四成，達到37.9%，佔地方政府的53.1%。
其次，土地財政對經濟的拉動作用是「股權財政」無法達到的。土地財政與房地產業相伴相生，作為國民經濟的重要支柱，2022年房地產業增加值接近7.4萬元，佔GDP的比重達到6.1%。同時，房地產業還間接帶動了建材、傢具、有色金屬、水泥等製造業，以及金融、商務服務等第三產業。而地方政府為了推動產業轉型升級，新成立的政府引導基金更加聚焦新一代信息技術、高端裝備製造、生物醫藥、新能源、新材料等重點領域，短期內規模有限。
再次，股權投資尚沒有成熟的機制，而且容易引發隱性債務問題。當前地方政府主導的股權投資存在優質項目稀缺、專業管理人才缺乏、投資限制較多等問題，實際國有資本經營收益率較低甚至為負。同時，為了吸引社會資本進入，政府往往在募資階段承諾最低收益，容易產生地方隱性債務問題。
三、「股權財政」的本質在於推動經濟轉型
政府獲得財政收入的形式主要包括稅費利債，其中稅收才是財政收入的主力軍。市場上關於「股權財政」的討論，是想表達從過去以地引資的模式轉向基金招商和重塑稅基，並非真正意義上的股權財政。如前所述，中國目前「四本賬」中的國有資本經營預算、政府性基金預算中的土地出讓收入就是真正的股權財政。基金招商、政府股權投資的意圖是發揮國有資本的引領作用，吸引社會資本參與投資具有核心競爭力的高新產業，實現國有資本保值增值的同時，重塑稅基和產業結構，從過去的「以地引資」過渡到「政府引導基金重塑稅基」，實現稅收與經濟的同步性。
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